Tjänarutbyten och P / E-förhållandet för blåpipor

Tillåt mig att dela med dig en investeringslikning. Här är historien.

Bakgrunden

Föreställ dig att du äger ett företag som tjänar 100 miljoner dollar. Sakerna går bra och du tar in en ny VD. Låt oss kalla honom Bob. Vid uthyrningen är Wall Street vansinnigt entusiastisk över framtiden och värderar ditt företag till $ 4. 2 miljard marknadsvärde. Det är ett löjligt dumt nummer som är helt avskilt från vad någon rimlig köpare skulle betala.

Faktum är att någon man eller kvinna som skulle köpa en andel i verksamheten till det priset är dumt.

Ökad företagsvinst

Sex år senare har den verkställande direktören arbetat underverk. Bob har gjort din 100 miljoner dollar i årligt vinst till 250 miljoner dollar i årlig vinst. Han har ökat utdelningen. Han har köpt så mycket lager att vinsten per aktietillväxt faktiskt överstiger det totala bolagets vinsttillväxt, vilket innebär högre avkastning för långsiktiga ägare. Han är diversifierad verksamhet. Generellt sett har han gjort ett fantastiskt jobb. Du är så glad att du bestämmer dig för att betala honom mindre än 1% av bolagets intäkter, eller $ 2. 5 miljoner. Visst är det mycket pengar, men i ljuset av den fantastiska prestationen är varje öre förtjänade och det lämnar fortfarande 99% av företagets vinst för ägarna, som nu njuter av en mycket större inkomstbas, ett mycket större företag, och ännu bättre avkastning på eget kapital.

Företagsvinster vs US Treasury Bond Yield

Under de sex år som Bob arbetade sin magi började folket på Wall Street uppträda rationellt.

De såg ut avkastningen på Förenta staternas statsobligation, vilket var omkring 6,5% jämfört med vinsten som företaget tjänat och efter sex år är det bara villigt att betala $ 3. 5 miljarder för företaget.

Med andra ord för sex år sedan, för varje $ 1 i vinst som ditt företag genererade, var de villiga att betala $ 47 för att äga en bit av företaget.

Idag är de bara villiga att betala $ 14 för samma $ 1 i vinst. Trots att din totala vinst ökade med 2,5 gånger, sjönk det faktiska värdet av bolaget på citerat sätt på grund av värderingsfallet. (För att omformulera betyder det att en handfull spekulanter körde upp priset och erbjöd $ 4,2 miljarder för verksamheten när det gjorde $ 100 miljoner den dag du anställde din nya VD, Bob, men nu gör det 250 miljoner dollar , de är bara villiga att betala 3 miljarder dollar.)

självklart har Bob inget att göra med detta. Han har gjort ett bra jobb. Den första siffran, $ 4. 2 miljarder för 100 miljoner dollar i vinst, är nästan brottsligt idiotisk. Den andra siffran, $ 3. 5 miljarder för 250 miljoner dollar i vinst, är mycket mer rimligt. Han kan inte kontrollera något av det.Allt han kan göra är att försöka öka försäljningen, stänga underperformande butiker, rulla ut nya platser, göra kunderna lyckligare, lägre kostnader, öka marginalerna och öka avkastningen på kapitalet.

The Fallout

Uppstått på Bob när de borde ha varit upprörd på egen ekonomisk oaktsamhet, de investerare som betalade $ 47 för varje $ 1 i vinst som företaget genererade stormen på aktieägarna, krävde att Bob inte skulle betala sin $ 2. 5 miljoner. "Vi har förlorat pengar under de senaste sex åren!" de skriker, fulla av rättfärdig ilska.

Styrelsen, som är rationell affärsmän och kvinnor, vet hur ojustifierbar denna ilska är. De kan inte kontrollera det faktum att för en halv år sedan var en handfull ägare villiga att överbetala för sin andel av företaget. Inte heller kan de kontrollera att rationaliteten äntligen återvänt till marknaderna och nya aktieägare idag betalar faktiskt sanna priser som har en god sannolikhet att bli bra i slutet.

Byens idioter fortsätter sin skrik och skapar så småningom en så obehaglig situation som Bob avgår.

Story of Home Depot Stock

Historien ovan är inte egentligen en liknelse; det hände verkligen. Jag skrev en artikel om den då aktieägareupproret på The Home Depot. Det var 2006. Ekonomin blomstrade, bostadsmarknaden nådde en all-time topp och Home Depots vinstmarginaler, nettoresultat och resultat per aktie ökade allt högre.

Samtidigt fortsatte aktiekursen att sjunka lägre.

För att förklara orsaken, illustrerade jag matematiken att Home Depot-aktien under dot-com-boomen hade nått en absolut absurd värdering av 47x intäkter. Det resulterade i en avkastning på 2,13% vid en tidpunkt då 30-åriga statsobligationen gav över 6,5%.

I enklare termer kan du antingen ha investerat dina pengar i en 30-årig statsobligation i USA och genererade en garanterad 6,5% på dina pengar, eller du kunde ha investerat i Home Depot-aktien och genererade 2,13% på dina pengar plus potentialen för framtida tillväxt. Med Home Depot ranking som världens största företagare för hemförsörjning vid den tiden och den inhemska marknaden mättad, verkade den höga framtida tillväxten helt oförmöglig, om inte omöjlig.

Varför aktieägarna var felaktiga

Fortfarande var det inte felet hos VD Robert Nardelli, som hade tagit över posten efter att ha förlorat topplatsen hos General Electric till Jeff Immelt. Han hade kommit in i jobbet 2001 och i sex år, revolutionerade bottenlinjen avkastning med samma metoder som anställdes hos GE. Som jag sa då: "Tänk på att när Home Depot omsatte omkring 70 dollar per aktie på börsmarknadens bubbla, tjänste återförsäljaren cirka 2,6 miljarder dollar och hade cirka 2,3 miljarder aktier. För räkenskapsåret slutade 2006 , förväntas bolaget redovisa en nettovinst på över 6 miljarder dollar och har endast 2,1 miljarder aktier utestående. I huvudsak, som ägare till Home Depot, har inte ditt företag ökat resultatet 250% under Nardellis anställningstid, men 10% av det utestående aktierna har återköpts och gått i pension, vilket ökar ditt eget kapital i verksamheten proportionellt.

Dessutom har försäljningen under de senaste sex åren ökat från 45 dollar. 7 miljarder till 92 dollar. 5 miljarder, antalet butiker har ökat från 1, 134 till 2, 160, nettovinstmarginalen har gått från 5 6 procent till 7 0 procent, avkastning på eget kapital från 17 2 procent till 21 5 procent, Utdelningen har ökat mer än 275 procent och det har förvärvat ett antal allmänna försörjningsföretag som National Water Works, det företag som tillhandahåller brandvattenrör och vattenrör till kommuner i hela USA och därigenom diversifierar företagets verksamhet.

Vad Math säger

Matematiken var kristallklar. Medan vinsten per aktie hade ökat betydligt, var det multipel som investerarna var villiga att betala för varje $ 1 i resultat sjunkit från ett helt ojusterbart 47x resultat till ett mycket mer rimligt 14x resultat. Detta ledde till att börskursen sjönk trots en bra prestation. Det skapade dock en situation där beståndet började se rimligt attraktivt. Vid den värderingen var din avkastning 7,14% jämfört med avkastningen på 30-åriga statsobligationer vid tiden, vilket var 5 16%. Avkastningen på S & P 500 under samma period var lite över 6%.

Om tillväxten och värderingsmultiplarna hålls konstanta, berättar samma matte som du lärde dig i 4: e graden att du borde generera en bättre avkastning från Home Depot än vad du gjorde från S & P 500, även om det tog år. För att omformulera Benjamin Graham på kort sikt är marknaden en röstboks som spårar popularitet, girighet och rädsla på lång sikt, en skala som väger värde vilket kommer ner till vinst per aktie i förhållande till det pris du betala jämfört med möjligheten att investera i säkra obligationer. Det är formeln. Det är vad du gör när du bygger en portfölj. Frågan du som investerare behöver svara är huruvida du trodde att S & P 500-tillväxten skulle överstiga den av Home Depot per aktie.

Backlash

När jag förklarade resultatet av utdelningsmatematiken var det en ganska backlash. E-postmeddelanden, kommentarer och till och med andra bloggare skriver om hur jag måste ha förlorat mig för att överväga prestationslönen rimlig. Argumenten kom i huvudsak ner till, "Jag gör inte vård vad verksamheten gör, allt jag bryr mig om är aktiekursen." Om det är din filosofi, kommer du att ha svårt att tjäna pengar.

Jag tror fortfarande att det var förolämpande och olämpligt, särskilt med tanke på verkliga prestandaöverskridanden som vad som hände i Tyco för att jämföra Robert Nardellis välförtjänta lönpaket överdriven när de människor som klagade nästan universellt hade ingen utan att själva skylla sig . Som en ägare till verksamheten var jag helt glad att samla in mina kontantutdelningar, titta på utestående aktier varje år, se utdelningsutbetalningarna öka, se avkastningen på eget kapital växa och vet fortfarande att den totala verkställande ersättningen var mindre än 1% företagets årliga vinst. När allt kommer omkring, tog de stora cheferna som Warren Buffett i sina yngre dagar 25% av de företag som de körde (e.g. , Buffett Partners), ägde private equity-chefer 2% av tillgångarna och 20% av vinsten i sina fonder. En enda procentenhet var välförtjänt.

Aktieägare i Home Depot har gjort mycket bra trots att fastigheten minskar

Den större lektionen handlar om värdering. Om du behöver bevis på att värderingar och vinstutfall anser att du skulle ha gjort mycket bra genom att investera i Home Depot-aktien när den här roten pågick relativ än vad du skulle ha förvärvat att köpa i S & P 500 trots att du levde genom den värsta ekonomiska kollapsen sedan den stora depressionen och den mest våldsamma fastighetsbubblan sprängde sedan 1870-talet.

Scenario 1: Du investerar i Home Depot: Det är 26 maj 2006. Du har 100 000 USD. Du bestämmer dig för att investera i Home Depot. Aktien stängde på $ 38. 67. Du har 2, 585. 98 aktier. Idag handlar börsen på $ 51. 97, vilket ger din totala position till $ 134, 393. 59. Det är en realisationsvinst på $ 34, 393. 59. Du samlade också $ 5, 499 i kontantutdelning på vägen, vilket ger din totala avkastning till $ 39, 892. 59. Det fungerar till nästan exakt 7% sammansatt.

Scenario 2: Du investerar i S & P 500: Det är 26 maj 2006. Du har $ 100 000. Du bestämmer dig för att investera i S & P 500 genom att köpa en lågprisindexfond. Vanguard 500-fonden stängdes till 118 USD. 21 den dagen. Du köpte 845. 95 aktier. Idag handlar det på $ 129. 45 per aktie, vilket ger din position till $ 109, 508. 50. Det är en realisationsvinst på $ 9, 508. 50. Du samlade också $ 13, 497 i kontantutdelning på vägen. Din totala avkastning är $ 23, 005. 50. Det fungerar till ungefär 3,5% sammansatt.

Scenario 3: Du investerar i 30-åriga statskassan: Det är 26 maj 2006. Du har 100 000 dollar. Du köper en 30-årig statsobligation. Du samlar 5, 16% ränta varje år. Du hade redan samlat in $ 30, 960 i ränteintäkter, du skulle ha en anständig realisationsvinst på ditt band eftersom räntesatserna har fallit och du har fortfarande 24 år kvar för att hålla dessa checkar rulla in i ditt ordinarie brevlåda.

Bottom Line

Vad som hände med Home Depot var, är och kommer alltid att vara detsamma som rör alla tillgångspriser på lång sikt: Det relativa resultatavkastningen jämfört med statsobligationsräntan eller annan lämplig risk -free riktmärke. Människor kan förlora sina sinnen på kort sikt men på lång sikt är det hur mycket kallt, hårt kontanter du kan ta av ett företag att ge bort, spendera, spara eller återinvestera. Det är den enda metriska som driver värdering.